時值盛夏，建材的下游需求暫未受到高溫天氣的影響，龍頭螺紋鋼期貨帶動黑色系一路高歌猛進。相比之下，鐵礦石期貨的走勢卻較為“平穩”，波動的幅度遠小于螺紋鋼、焦炭等品種;因此市場目前聚焦于鐵礦石能否重新找回聯動性，“補漲”究竟是遲到還是缺席。通過對基本面的解析，考慮到宏觀人民幣的大幅貶值、港口高品礦和塊礦的溢價高企以及鋼廠生產情緒高昂，我們預計未來鐵礦石的下方空間十分有限，在440-460元/噸的支撐穩固，中期重心上移、震蕩走高的概率較大，1901合約目標看向500元/噸。

　　一、宏觀與政策利多

　　今年中美之間的貿易爭端是宏觀面最難以捉摸的事件，同時也是對資本市場產生系統性風險的根源性事件之一。隨著美國方面陸續發布對中國商品加征關稅，人民幣也開始了連續逾10個交易日的貶值，人民幣兌美元中間價由6.25迅速拉漲至6.7附近。對于鐵礦石這類進口依賴嚴重的商品，人民幣貶值不利于進口，在礦價窄幅震蕩的前提下，繼續下挫的空間有限。此外，我國的鋼材、鐵礦石與美國的直接貿易、即便加上通過東亞、東南亞各國的轉口貿易，數量占比極小，基本面的影響甚微。反倒是產業上的政策，對黑色系的作用更直接。7月上旬江蘇徐州地區鋼廠高爐的陸續復產，對爐料是較大的提振;第一批中央環保督察小組的入駐基本結束，京津冀、長三角地區的鋼廠預計能有所復產;在秋冬采暖季之前，除唐山自身限產的常態化，建材為主的華東地區鋼廠高爐開工率預計維持高位運行。

　　二、特定礦種溢價攀升

　　由于鐵礦石長期供應大于需求的基本面，在價格上呈現的特點是易跌難漲，且期現結構和合約排列結構呈現長期的貼水，即期貨貼水于現貨，近月合約貼水于遠月合約。但是，這樣的情況在最近2個月發生了變化，首先是鐵礦石的基差開始收斂，由5月底的40元/干噸降至30元/干噸以內，期價的上下波動幅度均大于港口現貨，但港口報價下方在440-450元/濕噸的支撐穩固;然后是遠近合約的排列結構發生逆轉，遠月1901和1905合約由貼水轉為升水，說明一方面資金認為未來鐵礦石的供需面會有改變，礦價的底部在440-450元/濕噸這個位置凸顯;另一方面證實了今年國內礦山的大幅去產能對市場心態的作用。據可靠數據顯示，2018年國內礦山減少的產量達到1500-2000萬噸;雖然數量并不算大，但是對外依存度的提升，以及國際礦山至2020年戰略性的減少發貨量將長期限制礦價的下行空間。 從礦種來看，截至7月17日，PB粉與超特粉的價差達到183.7元/濕噸，相比峰值230-240元/濕噸有較大幅度的收斂，這主要是國際礦山敏銳的捕捉了中國鋼廠對高品礦的青睞，紛紛增加了高品礦產品，同時在二季度加大了發貨量。另外值得重點關注的是BRBF（巴西粗粉）在今年5月底的強勢崛起，一度由貼水PB粉轉為升水每車板75元/濕噸。巴西高硅粗粉受鋼廠的青睞可見一斑，從側面反映大型鋼鐵企業對于原材料的高價容忍度空前，豐厚的利潤下只要能提高產量，成本控制亦可讓路。此外，港口塊礦相較于粉礦的溢價也在加速攀升，對于高爐塊礦顯然是更方便生產，省去了粉礦燒結的步驟。 整體來看，鋼廠對鐵礦石的要求日益攀升，既體現了鋼鐵行業的超高利潤，也說明了港口高庫存中的“有效庫存”并不是所謂的1.6億噸如此之高，供給端的寬松需要打折扣。

　　三、庫存重心下移

　　截至7月13日，全國45個港口鐵礦石庫存量15353萬噸，周環比小幅上漲10萬噸，來到2018年2月的水平;周度的日均疏港量279.02萬噸，環比下滑約8萬噸，但仍然高位運行。盡管港口庫存的整體重心仍高于去年同期，但是近期的去化幅度加大，主要因為鋼廠在高利潤下滿負荷生產，對原材料的需求攀升，對高品礦溢價的容忍度越來越高，港口高品巴西礦的走俏就不難理解。 從鋼廠的庫存上看，截至7月11日，鋼廠進口燒結粉礦總庫存為1844.5萬噸，環比下滑78.87萬噸，與前兩周的局部高位有所下滑，但是跌幅不大;日耗68.12萬噸，庫存消費比為27.08天。鋼廠的日耗在4月底5月初達到一個高點，主要是由于高爐的集中開工，但是近期的日耗已經創下2017年9月的新高，庫存消費比同樣是去年9月份的新低。

　　鋼廠和港口鐵礦石庫存雙雙走低，表明鋼廠短期對原料的采購熱情不易被扭轉。從鋼廠的高爐開工率上看，截至7月13日，全國鋼廠高爐開工率70.86%，環比下滑0.69%，接近年內的高點。今年以來，受環保常態化影響，開工率同比的大幅下滑情有可原。

　　綜上所述，我們認為在中美貿易爭端持續發酵，人民幣處于貶值通道的宏觀環境下，鐵礦石下方有有底。港口和鋼廠庫存持續去化，鋼廠對高品礦、巴西礦和塊礦青睞有加，港口溢價扶搖直上，現貨市場的強勁或給期貨盤面打下堅實的做多基礎。此外，環保限產的暫時退出，為華東地區鋼廠掙得喘息之機，高爐開工率大概率高位運行，支撐爐料需求。因此我們預計鐵礦石中期將震蕩走高，遠月合約目標500元/噸。