今年下半年以來，鋅價再度重拾上行趨勢，滬鋅更是出現多個合約出現封住漲停。國慶節后，在倫鋅的帶領下，滬鋅再次刷新年內高點，主力合約摸高26935元/噸。一直以來，我們都強調極度低庫存所帶來的極端行情，而對于未來數月的邏輯依然如此，供不應求的現狀已普遍被市場所接受，而此時市場博弈的焦點演變為現有庫存是否能夠撐到遠期供應大幅回歸，即價格表達現有庫存的緊張程度。

　　鋅精礦恢復不及預期

　　隨著鋅價的高企，市場預期境內外礦山具有較高的復產積極性。然而，精礦增量并不及市場預期的順利，尤以境內最為明顯。今年連續不斷的環保檢查與督察，令國內各省，諸如四川、福建、廣西等地鋅精礦生產受到明顯擾動，致使國內鋅精礦產量甚至不及去年水平。精礦增量不及預期，加上去年全球范圍內鋅精礦庫存基本已被消化殆盡，從而限制了今年冶煉的產出。

　　上半年，由于境內冶煉廠出現集中且連續檢修，使得市場對精礦需求階段性下降，加工費有所上調。但自三季度起，國內冶煉廠集中復產以及冬儲原料采購，鋅精礦需求量驟起，令加工費立馬下調，近期更有甚至進口礦報價低至20—25美元/噸，重新回到2016年最緊張時刻的報價。

　　消費增長良好

　　今年前三季度，國內冶煉廠出現頻繁檢修。數據顯示，1—8月鋅錠累計產量為395.7萬噸，同比下降4.6%；國內累計消費增速為1.5%，明顯的供需增速不匹配令國內連續去庫存，并且率先出現十年以來的低位庫存水平。中國境內短缺刺激境外庫存大量輸入中國的貨物流，從而使得境外同時進行去庫存，根據庫存/消費數據匡算，目前全球可用庫存僅有3個消費周左右。

　　參考歷史行情，庫存最低時的2006年段，報告庫存最低達到2.5個消費周，而當時倫鋅價格高至3700美元/噸之上。目前，我國進入消費旺季，雖然采暖季華北及周邊地區環保嚴控將拖累鋅消費，但在供需缺口被證偽之前，鋅市還將繼續處于去庫存進程之中，在極低庫存的矛盾激化下，鋅價將出現更為激烈的走勢。

　　近高遠低基差急劇擴大

　　自二季度開始，國內連續去庫存效果良好，社會庫存率先接近十年以來的低點。低庫存下，市場出現相對價格的獲利機會，且相對價格的波動所帶來的收益卻異常豐厚。另外，滬鋅當月與次月合約之間甚至出現1000元/噸的極端價差。

　　不僅國內如此，境外庫存也逐步達到近十年以來的低位。國慶長假期間，外盤表現如火如荼，倫鋅0-3基差更是屢次刷新近十年以來的高位，周內極端價差超過70美元。

　　總體來看，隨著消費的平穩增長，全球范圍內去庫存還將持續，而低庫存不僅帶來絕對價格的激烈走勢，還將支撐基差結構始終維持近高遠低結構。預計滬鋅主力合約1712將進一步上行，運行重心推高至25500—28000元/噸一線。此外，由于境內外均處于低庫存的階段，因而LME和國內都將維持近高遠低的結構