廢銅無疑是過去一年精銅市場及銅價波動的一個重要變量，2018年仍然是市場熱點之一，焦點將聚焦在廢銅進口削減量級為多少？削減后有多少廢銅庫存可以消耗？廢銅對精銅平衡的影響如何？

　　一、廢銅市場有多少庫存？

　　1. 為何研究廢銅替代消費？

　　銅終端消費包含了精銅消費及廢銅消費，二者共通之處在于同樣受到終端表現系統性影響，而差異在于對價格反映的不同步，例如銅價處于上升周期中將增加廢銅對電銅的替代消費，而銅價處于下降通道中電銅消費又對廢銅消費形成替代。在終端消費變化相對平穩格局下，廢電銅消費跟隨價格呈現出的此漲彼消的結構性變化。

　　究其原因我們發現是由于銅礦與廢銅成本曲線差異所致：礦的成本曲線更為陡峭遠大于廢銅，例如當終端消費趨好時，電銅和廢銅消費均會有改善，二者成本曲線的差異，消費改善帶動下電銅的漲價幅度高于廢銅，精廢價差迅速擴大，廢銅的經濟性產生對電銅的替代消費。

　　從電銅消費增速曲線可以看出，電銅的表觀消費與實際消費出現不一致，我們認為二者的差異就體現為價格彈性差異導致的廢銅與電銅之間替代消費，且我們認為廢銅替代消費是引起廢銅庫存變動的主要變量。

　　2. 廢銅庫存如何量化？

　　根據精銅庫存理論變化量=產量增量+凈進口增量-精銅實際消費增量，廢銅庫存變化=精銅庫存實際變化量—精銅庫存理論變化量，我們可以對廢銅庫存進行初步匡算。

　　引起廢電銅之間替代消費關系的根本因素是二者經濟性的差異，因此我們將模擬的廢銅庫存與廢銅加工利潤作比較發現二者走勢相關性較高，即加工利潤走好，廢銅表現為去庫存；反之表現為廢銅累庫存。

　　2011-2016年廢銅多處于累庫存，2016年Q4起利潤改善提振下進入去庫存，累計結果來看，截至2017年末國內廢銅庫存仍有20萬噸。

　　3. 廢銅庫存的匡算結果是否有效？

　　廢銅庫存與廢銅加工利潤的擬合結果是顯著的，但利潤對庫存的解釋程度偏弱。

　　究其背離情況：情況1、加工虧損較大，廢銅仍去庫存，此背離較多；情況2、加工有盈利，廢銅仍然累庫存，較少

　　背離產生原因：情況1：各地區稅點的差異，江西安徽等地更低的稅收下實際加工有利可圖，促進廢銅去庫存。情況2：環保稅收收緊導致實際供應受限。因此擬合結果基本有效，但同時要考慮廢銅市場稅點及政策的干擾。

　　二、廢銅進口削減量級有多少？

　　我們是這樣評估這個量級的，自上而下上看政策下看企業，上下相互驗證。

　　1. 上看固廢總量的制約

　　政策自上而下zui容易把控的是總量：總量勢必要達標，一是按照傳統占比進行削減，二是根據各分項資源的不可替代性及市場預期調整占比。

　　（1）、按照傳統分項占比進行削減

　　近三年固廢進口量來看，各分項進口實物量/進口固廢總量為穩定：廢紙約為65%，廢塑料約為15%-16%，廢鋼約為5%，廢有色金屬約13%，當中廢銅占比約8%

　　環保部早前預期2018年固廢總量2500萬噸、市場預期總量減半（2017約為4000萬噸）即2000萬噸， 2500萬噸總量下2018年廢銅總量下滑44%，其中廢7類下滑56%。 2000萬噸總量下2018年廢銅總量下滑55%，其中廢7類下滑70%。

　　（2）、根據各分項資源的不可替代性及市場預期調整占比

　　根據資源的不可替代性，我們認為廢塑料zui弱，廢紙與廢有色金屬偏強。而根據市場預期，廢紙來看只有占比1/6（約500萬噸）的混雜類（4707900090）完全被禁，目前偏樂觀認為不會像之前規律一季度釋放全年6-8成批文，后期批文會逐步釋放。廢銅來看2018年1、2次批文后預期轉為悲觀，認為7類削減量遠高于5成。

　　2500萬噸總量下2018年廢銅總量下滑接近50%，其中廢7類下滑60% 2000萬噸總量下2018年廢銅總量下滑接近60%，其中廢7類下滑75%。

　　2. 草根調研——自下而上從企業反饋來驗證政策的執行預期

　　廣東地區：廢七類進口主要地區之一的廣東省，大家較為關注其18年限制類進口批文的申請情況，到目前為止仍未有批文公示。批文的審批是逐級遞交，目前已上報至省但仍未集中上報至環保部門。重點企業調研來看，對今年該地區整體批文量不容樂觀，一是環保檢查問題企業較多約65%，問題企業整改后重新申請時間偏長，二是考慮到成本時間等因素對產能轉移帶來增量期望較小，因此較為悲觀是廣東地區批文量削減至3成左右。對于價格方面，廢銅缺口預期形成提振，且調研來看更多產能轉移的實現需要更多價格方面的激勵。而zui終廢銅進口量仍然要全國范圍來看，廣東天津河北是環保重災區，而浙江相對緩和且為六類主要貢獻地區。有企業反饋年內申請批文仍按季度進行，后期還需繼續跟蹤批文發放的實際情況。

　　臺州地區：從前2批來看縮量明顯，預計臺州地區削減量在4成，臺州以外地區削減6成或更多。同廣東反饋類似，企業表示今年按照季度申請。且從已經拿到批文的來看，企業申請額度為去年的6成左右，且對后期批文的發放力度認為大幅追加的可能性偏低。

　　調研結果來看：1是地區有差異：廣東天津河北嚴控區，削減幅度廣東約65%，浙江約40%。2是結構有分別：廢7類為主要嚴控環節，廢6類態度仍中性，3是廢7類2018年削減比例為60%，整體廢銅進口下滑45%。

　　（4）、小結

　　批文量VS實際進口量---2018年1、2次批文驟減不可過分解讀

　　歷年批文量遠大于實際進口量，即便是2017年下半年無新增批文且原有批文部分收回的情況下

　　政策：逐步削減、按季度申請按照已出批文下滑幅度推算折損量，將令進口限制預期過于悲觀

　　三、調整的平衡表及價格

　　當前價格下，2018年全球精銅市場將出現10余萬噸的缺口，假設其他因素穩定，供需失衡將刺激銅價上漲，而達到某激勵價格將重新吸引廢銅庫存流出。

　　到達某刺激價格后，廢銅庫存將流出進一步彌補精銅市場缺口

　　注：由于可獲得數據有限，對于廢銅削減及廢銅庫存等的推算更須動態看待。